上周在美联储降息预期升温、中国4月份高频经济数据公布、地产刺激政策陆续出台、超长期特别国债（第一期）发行下，市场提前演绎经济复苏逻辑，A股市场延续震荡整理走势，上证指数下跌0.02%，创业板指下跌0.70%，沪深两市日均成交额为8461.01亿元，较前一周下降10.92%。在存量资金博弈下，市场走势明显分化，以房地产、建材、建筑、银行为代表的地产产业链全面领涨，涨幅其次为轻工、纺织服装为代表的出口产业链，但仍有约半数申万一级行业为周下跌，市场短期仍以结构性行情为主。成交额明显回落叠加板块分化现象加剧，表明投资者预期存在较大分歧、投资者接力情况不佳，对后续指数整体反弹高度构成制约。在中国经济弱复苏、政治局会议要求政策提前发力、美联储降息预期提前、外资回补中国资产仓位、技术面走出调整区间下，当前A 股二次探底或已结束，预计后续A股指数震荡中枢将有所上移，市场机会大于风险，但趋势性行情可能仍需等待，后续重点观察政策实际落实情况及5-6月份经济数据表现。具体而言：

（1）4月份经济数据仍有改善潜力。投资端而言，1-4月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.2%，环比下降0.03%。分领域来看，制造业投资同比增长9.7%，增速回落0.2 pct；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长6.0%，增速回落 0.5pct；房地产开发投资同比下降9.8%，降幅扩大0.3pct。消费端而言，4月份，社会消费品零售总额同比增长2.3%。其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.2%。出口端而言，根据海关总署，4月份，以人民币计价，我国出口 2.08万亿元，同比上涨5.1%，环比增长4.5%；以美元计价，4月份，我国出口 2924亿美元，同比上涨1.5%，高于市场预期（下降0.11%），环比增长4.6%。总体来看，出口仍是4月份经济数据的主要超预期点。考虑到新增专项债发行规模通常领先于基建投资2-3个月左右、房地产销售增速也约领先于房地产投资2-3个月，近期房地产政策加码及政府债券发行提速可能需要一定时间传导至最终经济端，预计第三季度经济边际回升的确定性更强。

（2）生产指标超预期，期待价格端进一步回升。根据国家统计局，4月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.7%，较 3 月增速回升 2.2pct，高于市场预期 5.5%，环比上月增长0.97%。由于工业增加值增速主要反映一定时期工业生产物量增减变动程度，其均为扣除价格因素的实际增长率。4月份规模以上工业增加值环比上月增长 0.97%，与“PMI 生产指标从 3 月份52.2%提升至 4 月份 52.9%”趋势一致，均体现生产节奏在加快。但从价格来看，4月份 PPI同比-2.5%，环比-0.2%，环比降幅扩大0.1pct，工业品短期在价格端仍有一定压力。但后续在中美两国共同补库存、中国地产政策加码、政府债券发行提速下，我们预计年内PPI有望转正、从而提振生产端盈利能力。

（3）地产政策面拐点信号明显。根据国家统计局，量的方面，1-4月份，房地产开发投资同比下降9.8%，新建商品房销售面积下降20.2%，销售额下降28.3%，房屋新开工面积同比下降24.6%。价的方面，4月份，70个大中城市中，各线城市商品住宅销售价格环比、同比降幅均有所扩大。但从4月底政治局会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，房地产市场已经进入新一轮政策加码期。上周五，一是将首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%。首套和二套房首付比例均下调至历史最低。二是取消全国层面首套住房和二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限。三是5月18日起下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点。四是央行将设立3000亿保障性住房再贷款，鼓励引导金融机构按照市场化、法治化原则，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，预计将带动银行贷款5000亿元。考虑到当前房地产销量已经超跌，本轮房地产政策加码，或将推动房地产销量进一步向中长期中枢（约在10亿平米/年）回归。

（4）政府债券发行节奏明显提速。4月底政治局会议强调“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，近期政府债券落地节奏明显提速。超长期特别国债在发行时间方面，将从5月中旬持续至11月中旬。其中，30年超长期特别国债最先在5月17日发行，20年超长期特别国债最先在5月24日发行，50年超长期特别国债最先在6月14日发行。持续约6个月的超长期特别国债发行安排平稳有序，将更好对应建设项目的实施周期，同时也结合了债券市场需求、避免对债券市场过大冲击。从2024年超长期特别国债(一期)招标结果来看，加权中标收益率2.57%，全场倍数3.9，边际倍数382.6。中标利率及全场倍数均显示当前市场认购超长期特别国债的积极性较高，我们预计后续政府债券发行节奏将明显提速，为经济平稳回升贡献资金支持。

（5）美联储降息预期继续升温。根据美国劳工部，美国 4 月CPI延续稳中回落态势。其中，4月CPI 环比增长0.3%（前值 0.4%），低于市场预期 0.4%，为6个月来首次放缓；CPI同比增长3.4%（前值3.5%），符合市场预期3.4%；4月核心CPI 环比增长0.3%（前值0.4%），符合市场预期0.3%；核心CPI 同比增长3.6%（前值3.8%），符合市场预期3.6%，为 2021 年 4 月以来的最低增幅。美国CPI数据公布后，互换市场上调对美联储年内降息速度的预期：一是CME对美联储9月首次降息的预测概率升破了70%；二是联邦基金利率期货交易员目前已预计美联储今年将降息 51 个基点(充分定价了两次降息)，此前预期为 45个基点；交易员还预计 2025 年美联储将再降息至少三次。如美联储如期降息，预计明显缓解全球流动性紧张状况，并一定程度为我国货币政策打开操作空间。

（6）贵金属价格延续强势。在美联储降息预期降温、多国央行购金持续推进、全球地缘政治紧张下，上周五贵金属价格延续强势，伦敦金现大涨1.61%，收盘价站稳2400美元/盎司上方；伦敦银现大涨6.60%，突破30美元/盎司，创下近11年以来新高。从趋势来看，通常贵金属均在降息前期的预期阶段表现较好，正式开启降息后仍有一定上涨的动力，短期难言贵金属价格见顶。分品种来看，短期内，在金价突破历史新高之际，叠加金银比中枢回归驱动下，白银价格将迎来加速上涨期。但从历史来看，白银属于投机性较强的品种，其稀缺性远不及黄金，各国央行储备货币也基本不纳入白银。虽然白银价格短期爆发力强、但价格持续性并不及黄金，后续见顶时间也大概率早于黄金。

总体来看，在一季度业绩报告披露完毕后，5-6 月份市场将更专注高景气赛道。2024 年第二季度市场受业绩影响较大，重点关注估值与业绩的匹配性。5-6 月份权益市场可适当提高风险偏好，关注以下板块：

（1）资源板块。在外需改善、美联储降息、供给收紧下，有色（铜、铝）及贵金属（金、银）等价格存在较大上行动力。

（2）出口产业链。从高频数据来看，美国补库存将对第二季度出口形成重要支撑，可关注家电、纺织服装等出口产业链方向。

（3）TMT板块。一方面，当前下全球处于人工智能产业浪潮期，预计将催生新的产业链及商业模式；另一方面，中国正处于关键科技领域突破、实现产业链自主可控的关键时期，科技行业将迎来快速发展。TMT板块可重点关注算力端的光模块、软件端的计算机、应用端的传媒。

（4）新质生产力。《政府工作报告》强调“大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”，叠加《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》落地，可关注工业母机、机器人、低空经济等方向。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心5月19日研究报告《政策靠前发力，顺周期板块领涨》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。