上周在A股业绩报告披露、中国3月CPI及出口数据回落、美国3月CPI超预期、中东局势升级等多重影响下，上证指数下跌1.62%，创业板指下跌4.21%，沪深两市日均成交额为8361.18亿元，较前一周下降13.05%。市场风险偏好有所下降，风格从资源板块切换至防守板块，“公用事业及煤炭”取代“有色、石化”成为上周市场领涨板块。随着3月CPI及出口数据回落，市场对一季度经济增速预期有所修正，短期顺周期板块有所承压，上周地产及消费板块领跌。第二季度，业绩将主导市场走势，4月中下旬存在业绩报告集中披露压力，短期预计震荡偏弱，建议静待指数企稳，逢低吸纳高景气板块。但如无明显利空因素影响，预计指数很难跌破今年2月份低点。中期来看，在5%经济增速目标下，经济政策有进一步加力的需要，5-6月份高景气板块有望迎来修复反弹。具体来看：

（1）资本市场将进入高质量发展阶段。纵观历史，3次“国九条”均是中国资本市场发展的纲领性文件，完善制度建设为中长期A股走强提供支撑。其中，2004年“国九条”主要完善资本市场制度、解决股权分置问题等。随着A股制度问题完善解决，叠加经济高速成长红利期，2006-2007年A股市场大幅走强，蓝筹板块领涨；2014年“国九条”高度强调“创新”，提出以市场为导向、以提高市场服务能力和效率为目的，积极鼓励和引导资本市场创新。资本市场建设重点由“完善制度”走向“鼓励创新”，叠加流动性充裕，2014-2015年A股市场再次大幅走牛，成长板块领涨。2024年“国九条”以强监管、防风险、促高质量发展为主线，以完善资本市场基础制度为重点，推进金融强国建设。这将彻底改变过往A股宽进难出、重融资轻投资、部分制度公平性欠佳的突出问题。以2024年“国九条”为标志，中国资本市场将进入强金融监管、更强调投资者保护的高质量发展阶段。

（2）资本市场“1+N”政策体系密集出台。“1+N”政策体系围绕“强监管、防风险、促高质量发展”主线。从证监会、交易所近期多项征求意见稿来看，拟出台措施包括：①上市方面，上交所拟完善主板上市条件，适度提高净利润、现金流量净额、营业收入和市值等指标；拟提高主板重组上市条件，支持上市公司之间吸收合并；深交所拟适度提高创业板第一套上市标准的净利润指标；②退市方面，沪深交易所拟加大严重造假的出清力度，进一步调低“造假金额+造假比例”的退市标准；拟适当提高主板（含A+B股）上市公司的市值退市指标至5亿元，科创板仍为3亿元；深交所拟新增控股股东大额资金占用且不整改退市、新增多年内控非标意见退市、新增控制权无序争夺退市；北交所拟增加连续120个交易日累计成交量低于100万股强制退市；③分红方面，上交所拟将多年不分红或者分红比例偏低的公司纳入ST；④交易方面，证监会表示，证券公司应保障不同客户的交易公平性，交易所可适当提高高频交易收费标准。我们考虑到当前中美上市公司家数大致相当，但总市值相差较远，后续A股上市公司总家数可能不会大幅增长，未来政策重点在于提高上市公司质量，提升资本市场服务实体经济的质效、优化资本市场资源配置功能，避免低劣公司抢占优质公司资源，防止伪创新公司抢占真创新公司资源。

（3）3月国内物价指数略低于预期。根据国家统计局，2024年3月份，我国CPI同比+0.1%，低于预期的+0.33%，CPI环比-1.0%，回落幅度超过季节性，其中食品价格回落是主因，但核心CPI仍在承压；PPI同比-2.8%，低于预期的-2.69%，环比-0.1%，其中与地产相关的黑色系价格走弱仍是PPI承压的最核心原因。从猪价、电影票价、机票等高频数据来看，4月上旬环比改善均不大，据此预计4月份CPI大概率仍处于低位震荡阶段，不宜期待短期快速回升。PPI虽有原油、有色等价格助推，但受地产基本面拖累，根据新房销售约领先于房地产投资3个月测算，2024年上半年房地产投资仍将继续磨底，预计二季度PPI仍有压力，但降幅或逐步收窄。

（4）冷静看待3月份出口数据。根据海关统计，按人民币计价，2024年3月份，我国出口19869.1亿元，同比下降3.8%；按美元计价，3月份，我国出口2796.8亿美元，同比下降7.5%，其中高基数效应是导致3月出口同比下滑主因，机电产品对出口拖累较大，但短期宜冷静看待出口数据。考虑到去年第二季度低基数以及海外需求支撑，我们预计今年第二季度中国出口延续弱恢复走势。海关总署副署长王令浚近日表示，全球贸易正呈现出趋稳改善的迹象，WTO也预测今年全球贸易将出现反弹，推测2024年全球货物贸易量会增长2.6%，联合国贸发会的最新报告也认为，全球货物贸易趋于乐观。中国海关贸易景气调查结果显示，3月份出口、进口订单增加的企业比重均较上月明显提升。预计二季度我国进出口持续向好，上半年基本保持在增长通道。

（5）社融增速有望触底后企稳。3月份新增社融4.87万亿元，同比少增5142亿元，高于预期（4.11万亿元）。3月社融同比少增5142亿元中，信贷少增8000亿元、政府债少增1373亿元，为主要拖累项；企业债多增1251亿元、表外融资多增1846亿元，为主要支撑项。其中，3月份信贷少增既有去年同期高基数影响，也与央行要求引导信贷合理增长、均衡投放等因素有关；政府债少增则与“去年四季度1万亿元国债的大部分资金结转于今年使用、今年一季度政府债券发行节奏整体偏慢”有关。3月末社融存量同比增长8.7%，增速较上月回落0.3个百分点。展望第二季度，随着信贷高基数效应缓解、政府债发行大概率迎来提速，社融增速有望迎来筑底企稳。2024年政府工作报告提出“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”。GDP 预期增速5%+CPI 预期目标 3%对应2024 年社融、M2约在 8%-8.5%左右，目前社融增速（8.7%）下滑空间有限。但鉴于地产基本面继续寻底、实体融资需求修复进程较慢，短期社融增速很难快速抬升，二季度社融增速在筑底后，在8%-8.5%位置企稳概率偏大。

（6）美国3月通胀数据超预期。继3月非农数据超预期后，3月美国进一步推迟了美联储今年降息预期。消费端来看，美国3月CPI同比上升3.5%，为2023年9月以来最高水平，市场预估为上升3.4%，前值为上升3.2%；美国3月CPI环比上升0.4%，市场预估为上升0.3%，前值为上升0.4%。其中，能源分项及核心服务项是 3 月通胀环比增速的主要支撑，环比分别贡献 0.07个百分点和 0.32个百分点，核心商品环比则小幅回落；美国3月核心CPI同比上升3.8%，预估为3.70%，前值为3.80%；美国3月核心CPI环比上升0.4%，预估为0.30%，前值为0.40%。生产端来看，美国3月PPI同比上升2.1%，为2023年4月以来新高，预估为上升2.2%，前值为上升1.6%；美国3月PPI环比上升0.2%，预估为上升0.3%，前值为上升0.6%。美国3月份扣除食品、能源和贸易的PPI同比上涨2.8%。3月份美国物价数据公布后，互换市场完全消化的美联储2024年首次降息时间从9月份推迟至11月份，并显示美联储年内仅降息50个基点。最新CME“美联储观察”显示，美联储5月维持利率不变的概率为98.3%，累计降息25个基点的概率为1.7%。美联储到6月维持利率不变的概率为72.3%，累计降息25个基点的概率为27.3%，累计降息50个基点的概率为0.5%。预计高限制性利率持续更长时间，加剧了近期全球资本市场不确定性，市场波动加大。

（7）中东局势再次升级。此前，伊朗驻叙利亚大使馆领事部门建筑遭以色列导弹空袭。4月14日，伊朗通过导弹和无人机对以色列发起大规模袭击，中东紧张局势再度升级。据伊朗国家电视台报道，伊朗向以色列发射的导弹中，有约一半成功击中目标。伊朗常驻联合国代表团表示，伊朗对以色列的袭击可以被视为已“结束”。如果以色列再犯“错误”，伊朗的反应将会更加严厉。我们据此认为以色列的反应将是中东局势走势的关键。但多家以色列媒体报道，以色列安全内阁已授权战时内阁就如何回应伊朗对以色列境内的袭击做出决定。通常，在更少人决策下，其决策结果可能偏离理性水平更远，因此后续中东局势将面临更多不确定性因素。

短期，国内将重新修正经济预期、4月中下旬面临一定业绩压力、海外紧缩政策持续时间更长、中东局势快速升级、市场风险偏好明显回落，4月中下旬市场走势面临较大不确定性因素，短期合理控制仓位，静待市场指数企稳。中期配置层面，2024年第二季度，国内宏观经济整体处于美林时钟复苏阶段，经济温和复苏、物价中低位运行、货币环境偏宽松，适宜配置权益资产，建议攻守兼备、把握结构性机会：

（1）资源板块。在外需改善、美联储降息、供给收紧下，有色（铜、铝）及贵金属（金、银）等价格存在较大上行动力。

（2）高股息板块。在国内经济弱势修复、无风险利率低位震荡下，煤炭、石化、银行、火电、高速等高股息板块仍有配置价值。

（3）TMT板块。一方面，当前下全球处于人工智能产业浪潮期，预计将催生新的产业链及商业模式；另一方面，中国正处于关键科技领域突破、实现产业链自主可控的关键时期，科技行业将迎来快速发展。TMT板块可重点关注算力端的光模块、软件端的计算机、应用端的传媒。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心4月14日研究报告《风险偏好回落，短期适度控制仓位》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。