上周市场处于宏观政策及经济数据真空期，国内外消息面均缺乏重磅事件，基本面对市场走势影响减弱，市场重回情绪驱动逻辑，指数延续窄幅震荡走势，上周上证指数下跌0.07%，创业板指下跌0.74%。市场交投意愿有所下降，上周沪深两市日均成交额为7326.34亿元，较前一周下降13.56%。在存量资金博弈下，资金仍以防守板块为主，煤炭、公用事业、有色、环保等防御板块涨幅居前，但顺周期的地产产业链及消费板块表现一般，风格跷跷板效应明显。展望6月份，我们预计后续A股机会仍要大于风险：一是从业绩端来看，在政治局会议要求政策提前发力、政府债券加快发行节奏、房地产政策组合拳相继落地下，中国第二、三季度的经济修复确定性较高。后续如果经济数据超预期修复，预计业绩端对A股指数走势构成较强支撑；二是从估值端来看，截至6月2日，万得全A市净率估值仅为1.43倍，处于近十年以来的历史后1.76%分位，低于历史98.2%时期，再次接近我们强调的“一级底部”位置，市场整体估值较为便宜。后续重点观察政策实际落实情况及5-6月份高频经济数据表现。具体而言：

（1）工业企业利润数据出现明显改善。根据国家统计局，4月份，全国规模以上工业企业利润由3月份同比下降3.5%转为增长4.0%，增速回升7.5个百分点，企业当月利润明显改善。1至4月份，在41个工业大类行业中，有31个行业利润同比增长，占75.6%，行业增长面比1至3月份扩大7.3个百分点。从贡献来看，量增是核心贡献，价格及成本的拖累作用也在缓解。从产业链构成来看，利润有从上游资源板块向中下游环节转移的趋势；从高景气度板块来看，前4个月，电子行业受智能手机、集成电路、液晶面板等产品需求释放、产量较快增长推动，利润大幅增长75.8%；铁路船舶航空航天运输设备行业受造船订单快速增长、产品附加值提高等因素推动，利润增长40.7%；汽车行业产销均保持较快增长水平，利润增长29%。随着新一轮房地产刺激政策落地显效、超长期特别国债加快发行以及出口高景气度，我们预计第二、三季度工业企业利润仍有一定支撑。

（2）预计7-8月制造业PMI可能重回荣枯线上方。5月份官方制造业PMI回落0.9pct至49.5%，时隔2个月重回收缩区间，主要是生产指数和新订单指数回落幅度较大。5月份，由于“五一”假期以及部分市场需求节前集中释放，地缘政治冲突对外贸的影响仍在持续，导致内外需指标同步走弱，并传导至生产端。5月原材料库存指数为47.8%，比上月下降0.3个百分点；产成品库存指数为46.5%，比上月下降0.8个百分点，5月份PMI库存指标仍在下探，需求端承压下，国内暂未开启补库存。5 月份以来，地产政策组合拳集中落地，政府债券发行出现提速。从历史来看，地产销售面积领先于地产投资2-3个月时间，政府债券发行也领先于基建投资 2-3个月时间。据此预计地产及政府债政策见效仍需要2-3个月的政策传导时差，预计7-8 月份制造业PMI可能重新回归至荣枯线上方。

（3）5月份新房销售有所起色，但政策效果仍需继续观察。5.17地产新政后，市场情绪明显提升，部分新房项目到访量、二手房带看量均在增长，但由于新政落地时间较短，网签销售规模变化尚不明显，重点城市新房成交规模整体与4月基本持平，政策效果仍需要时间观察。根据中指研究院，2024年1-5月，TOP100房企销售总额为16184.5亿元，同比下降但降幅较上月继续收窄。TOP100房企5月单月销售额环比增长4.95%。此外，当前业主“以价换量”带动百城二手住宅价格继续下探。2024年5月，百城二手住宅平均价格为14870元/平方米，环比下跌0.70%，跌幅较4月收窄0.05个百分点，已连续25个月环比下跌；同比跌幅为5.80%。

（4）经济仍有结构性改善空间，警惕非税收入过快增长。根据财政部国库司，1-4月，全国税收收入66938亿元，同比下降4.9%，扣除特殊因素影响后可比增长0.5%左右；非税收入13988亿元，同比增长9.4%。分项来看，国内增值税25787亿元，同比下降7.6%；企业所得税17898亿元，同比增长0.9%。我们认为，增值税增速回落，而企业所得税上涨，或预示着实体经济交易或货币流通速度在放缓，但货币空转套利则贡献了企业所得税，后续政策仍需防止资金空转套利。个人所得税5007亿元，同比下降7%，或预示着就业市场及居民收入表现不佳，期待稳就业政策进一步发力。土地和房地产相关税收中，契税1918亿元，同比下降7.1%；土地增值税2150亿元，同比下降4.5%。侧面说明了1-4月份房地产及土拍市场有所承压。总体来看，1-4月税收收入数据说明国内经济仍有结构性优化空间，还需警惕非税收入（含罚没收入）过快增长对市场经营环境的影响。

（5）海外经济数据相对平稳。此前，5月份美联储纪要内容比市场预期的更加鹰派，交易员将美联储首次降息时间预估从11月推迟到12月。但5月份美联储议息会议召开是在5月初，此时美联储官员面对的是一季度通胀数据的偏高（“令人失望”）。随后，5月3日公布的美国非农数据意外走低，5月中公布的4月美国通胀数据整体在继续放缓，二者均出现明显变化。从近期美国经济及通胀数据来看，美国第一季度GDP季调后环比折年率修正值为1.3%，预估为1.3%，初值为1.6%；美国4月核心PCE物价指数环比上升0.2%，为2023年12月以来新低，预估为0.3%，前值为0.3%；美国4月核心PCE物价指数同比上升2.8%，预估为2.8%，前值为2.8%。美国PCE数据公布后，利率互换市场定价保持稳定，预计2024年美联储至少有一次降息。我们认为，不宜过度解读5月份美联储会议纪要内容，预计后续决定美联储货币政策的重要性依次为：CPI＞非农就业＞GDP。

总体来看，在一季度业绩报告披露完毕后，6 月份A股市场将更专注高景气赛道。2024 年第二季度市场受业绩影响较大，重点关注估值与业绩的匹配性。6月份权益市场可适当提高风险偏好，逢低关注以下板块：

（1）资源板块。在外需改善、美联储降息、供给收紧下，有色（铜、铝）及贵金属（金、银）等价格存在较大上行动力。

（2）出口产业链。从高频数据来看，美国补库存将对第二季度出口形成重要支撑，可关注家电、纺织服装等出口产业链方向。

（3）TMT板块。一方面，当前下全球处于人工智能产业浪潮期，预计将催生新的产业链及商业模式；另一方面，中国正处于关键科技领域突破、实现产业链自主可控的关键时期，科技行业将迎来快速发展。TMT板块可重点关注算力端的光模块、软件端的计算机、应用端的传媒。

（4）新质生产力。可关注工业母机、机器人、低空经济等方向。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心6月2日研究报告《市场缩量调整，更加重视防御板块》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。