上周，A股市场震荡走强，上证指数上涨0.32%，创业板指下跌0.77%。分板块而言，人工智能板块分化明显、上演高位巨震、博弈难度较大；国内通胀数据低于预期、消费复苏势头放缓，消费板块走势承压；低估值央企重新走强，建筑装饰、石油石化板块表现较佳。总体而言，市场由此前的主题投资驱动逻辑正逐步转向业绩驱动逻辑。考虑到2022年年报对上市公司股价可能有一定压制作用，预计在4月份的业绩报告集中披露期，市场指数大幅上行的概率较低。但当下国内经济增速持续向潜在水平修复、市场流动性整体仍偏宽松、外围市场系统性金融风险概率低，A股市场正处于“经济修复、低通胀”的“复苏”阶段。从美林投资时钟来看，最宜配置权益类资产，预计A股指数仍易上难下、震荡走强。具体而言：

一、高频经济数据显示经济弱修复。3月份，全社会用电量7369亿千瓦时，同比增长5.9%，增速较2023年1-2月份增速（同比+2.3%）、2022年第四季度增速（同比+2.5%）明显提升。分产业看，3月份，第一产业用电量同比增长17.1%；第二产业用电量同比增长6.4%；第三产业用电量同比增长14.0%；城乡居民生活用电量同比下降5.7%。第二产业、第三产业用电增速较快，验证企业端的生产持续修复。根据国家统计局，3月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有64个和57个，比上月分别增加9个和17个。3月份，一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点；二手住宅销售价格环比上涨0.5%，涨幅比上月回落0.2个百分点。二线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格环比分别上涨0.6%和0.3%，涨幅比上月均扩大0.2个百分点。三线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%，涨幅与上月相同；二手住宅销售价格环比由上月持平转为上涨0.2%。今年1-3月份，国内房地产呈现量价齐升势头，基本可判定本轮楼市已处于触底回升阶段，支撑经济弱复苏。

二、金融数据显示经济将进一步回暖。（1）增量而言，3月份，社会融资规模增量为5.38万亿元，比上年同期多7079亿元，预估为45000亿元，前值为31560亿元。（2）贡献而言，信贷和表外融资是新增社融的主要贡献，3月份，人民币贷款增加3.89万亿元，同比多增7497亿元，预估为33000亿元，前值为18121亿元；新增未贴现银行承兑汇票1790亿元，同比多增1503亿元；（3）信贷结构而言：住户贷款增加12447亿元，同比多增4908亿元，其中住户短期贷款增加6094亿元，同比多增2246亿元，考虑到同期消费需求疲软、通胀持续低位运行，住户短期贷款大增可能与住房消费有一定关系；住户中长期贷款增加6348亿元，创去年1月份以来新高，同比多增2613亿元，进一步验证房地产市场回暖；企（事）业单位贷款增加2.7万亿元，同比多增2200亿元。其中企（事）业单位短期贷款增加1.08万亿元，同比多增2726亿元，企（事）业单位中长期贷款增加2.07万亿元，同比多增7252万亿元，连续第8个月同比改善，预示着企业信心持续恢复；（4）增速而言，3月末，M2同比增长12.7%，预估为12.7%，前值为12.9%；M1同比增长5.1%，增速比上月末低0.7个百分点，M2-M1剪刀差为7.6%，较2月的7.1%走阔0.5个百分点，反映当下货币活化程度仍偏低。3月末社融同比增长10%，较上月回升0.1个百分点，M2与社融增速剪刀差继续缩窄0.3个百分点至2.7%，实体融资需求有所回暖。

三、通胀数据显示当下经济并未过热。3月份，中国CPI同比上涨0.7%，环比下降0.3%。3月份，扣除食品和能源价格的中国核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。3月份，全国PPI同比下降2.5%，环比持平。中国核心CPI同比增幅扩大，说明消费仍有一定复苏势头。当下国内通胀仍处于较低水平，预计不会对货币政策形成掣肘。

四、出口数据显示韧性。以美元计价，中国3月出口额同比增长14.8%，远好于市场预期（-7.1%）。本次出口超预期并非基数效应及欧美需求回暖带动，出口具备一定韧性。从出口地区来看，3月份，中国对第一大贸易伙伴（东盟）出口额占总出口额比重为17.87%，同比增长35.43%，拉动出口增长6.33%，成为拉动整体出口提速的主要原因。中国对东盟出口的提速主要是得益于2022年初RCEP（区域全面经济伙伴关系协定）生效，关税减让和原产地规则落地促进了贸易便利化，进一步降低了中国与东盟开展贸易合作的成本。3月对俄罗斯出口额占比为2.87%，但3月对俄出口额同比增长达136.43%，拉动出口增长3.91%，贡献较大。

五、美国通胀数据出现明显降温迹象。美国3月CPI同比上升5%，为2021年5月以来新低，预估为5.1%，前值为6.0%；美国3月CPI环比上升0.1%，预估为0.2%，前值为0.4%；美国3月份核心CPI同比上升5.6%，预估上升5.6%；美国3月份核心CPI环比上升0.4%，预期上升0.4%；美国3月PPI同比上升2.7%，预估为上升3.0%，增幅连续9个月下降；美国3月PPI环比下降0.5%，预估为0.0%。当下美国CPI和PPI数据都出现明显降温，但美国核心CPI仍具有一定韧性，主要体现在“工资通胀螺旋”。从近期就业数据来看：（1）美国2月JOLTs职位空缺993.1万人，为2021年5月以来首次低于1000万人。这预示着未来数月，美国就业数据大概率将开始降温；而3月份平均时薪年增长率从上月的4.6%降至4.2%。综上，虽然当下美国就业市场依旧火热，但预计未来数月，美国就业市场将明显降温，且工资-通胀螺旋也出现缓解迹象，预计本轮美国抗通胀将进入尾声阶段，从而降低美国后续加息预期。根据CME“美联储观察”，美联储5月维持利率不变的概率为33.2%，加息25个基点的概率为66.8%；到6月维持利率在当前水平的概率为29.6%，累计加息25个基点的概率为63.1%，累计加息50个基点的概率为7.3%。目前，全球市场关注焦点已经从“通胀”转向“衰退”。从历史来看，欧美经济衰退期间，黄金、美债、必选消费（食品饮料、生物医药）相对容易取得超额收益。

第二季度，国内经济继续向潜在增速回归，业绩修复将支撑A股。指数层面，预计A股指数将震荡向上。风格层面，从历史规律来看，1-3月份主题投资行情明显，但随着一季报披露，4月份A股市场往往更侧重业绩，预计二季度行情将从分化走向收敛，重点把握结构性机会：

（1）AI补涨板块。受益AI补涨、国产替代的芯片板块；受益行业周期反转、制裁反击的存储板块；低估值尚未启动的AI概念股；

（2）低估值的成长板块。估值大幅回落、基本面暂处低谷、受益海外流动性缓和的生物医药、新能源板块；

（3）贵金属板块。后续10年期美债实际收益率大概率下行，黄金、白银价格进入上行通道，可关注贵金属个股；

（4）业绩驱动的消费板块。2023年疫情对国内经济冲击将弱化，关注低估值有业绩驱动的必选消费板块。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师 黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心4月16日研究报告《目前仍处复苏阶段，最宜配置权益资产》。风险提示：股市有风险，投资需谨慎。