上周在2022年一季报密集披露、上海疫情反复、美股二次探底等三重考验下，A股市场情绪明显波动，上证指数一度跌破3000点。上周一的个股涨跌幅中位数达-8.21%，上周二的个股涨跌幅中位数达-3.72%。但上周三以后市场情绪出现明显回暖，政治局会议利好亦重燃市场热情，上证指数重回3000点上方。上周市场指数在加速下行后，迎来长阳反弹，这意味着短期市场做空情绪充分释放。考虑到2021年年报和2022年一季报的披露期截至4月底、上海疫情预计在5月上中旬会陆续结束并恢复正常、近期美股下行势头亦在放缓，展望5月份，我们认为“业绩、疫情、外围市场”等三重利空都将大幅消退，届时A股市场有望迎来中线反弹。

目前市场指数已经较充分反映了经济悲观预期，截至4月底，全部A股PE中位数为26.44倍，位于历史后4.21%分位，仅比2018年熊市最底部估值（25.34倍）高出4.34%。市净率而言，我们统计的4797家A股公司中，有527家A股公司市净率低于1，破净率高达10.98%。过去十余年间，A股破净率超过10%的情形已发生过5次，都发生在市场相对底部区域，分别是2005年6月、2008年10月、2014年5月、2018年10月、2020年3月。通常，破净率达到10%之后，意味着A股已明确进入估值底部区域，后续有望启动趋势性或结构性上涨行情。

本轮A股指数下行的内部根本原因在于业绩端承压，房地产风险暴露则是本轮经济下行的根本原因，疫情反复对经济亦有一定影响。经过此前数轮刺激房地产后的阵痛之后，本轮地产政策不太可能会全面放开。与过去几轮地产政策不同，我们预计国家会温和式、渐进性、试探性地放松地产政策，待政策效果能基本扭转地产行业负反馈时，政策力度就会止步。这也决定了本轮经济、业绩、市场大概率会在底部区间震荡较长时间。根据艾略波浪理论，熊市通常呈现3浪探底走势，其中A浪、C浪下跌，B浪反弹。B浪反弹的原因在于估值已经跌至低位、抄底资金入场。从去年12月份迄今，A股市场一路回撤、未有明显反弹，市场情绪被严重抑制。虽然当前经济和业绩端暂未见底，但市场估值已跌至历史极低位置，这意味着抄底资金有望入场、并开启中线反弹（B浪）行情。

高频数据而言，根据国家统计局，1-3月份，全国规模以上工业企业实现利润总额19555.7亿元，同比增长8.5%。在41个工业大类行业中，24个行业利润总额同比增长，15个行业下降，1个行业减亏，1个行业持平。利润增长行业集中在煤炭、石油、天然气、有色金属、化学等上游资源板块，中下游工业板块业绩持续承压，反映出原料端通胀高企对企业利润的侵蚀。本轮通胀不仅有美联储流动性泛滥推动，在全球碳中和背景下，传统能源/资源的资本开支减少，以及去全球化都将加剧通胀效应。中短期来看，上游资源板块的市场表现大概率好于中下游板块。

金融数据是经济及市场走势的先行指标。社融数据通常领先于市场底1-2个月。中国3月份社会融资规模增量4.65万亿元（同比+10.6%），预期3.70万亿元，2月为1.19万亿元。中国3月份新增人民币贷款3.13万亿元，同比多增3951亿元，预期2.8万亿元，2月为1.23万亿元。虽然3月份社融及信贷总体超预期，但结构并不佳。3月信贷同比多增4800亿元，但分项方面：票据融资同比多增4700亿元，企业短贷同比多增4500亿元，企业中长贷同比多增200亿元。从企业短贷和票据融资大增来看，银行3月份冲量明显，但企业中长贷增加的很少，反映出实体经济的真实融资需求并不强。3月份信贷中，居民中长期贷款同比少增2400亿元，居民短贷同比少增1400亿元，反映地产销售和居民消费（汽车消费）都较低迷。金融数据结构不佳，这意味着经济企稳和牛市全面开启可能尚需一段时间。中国4月官方制造业PMI 为47.4，前值49.5，中国4月非制造业PMI 为41.9，前值48.4。4月财新中国制造业PMI录得46，低于3月2.1个百分点，连续第二个月处于收缩区间，为2020年3月以来最低值。从PMI来看，中国4月份经济及上市公司业绩仍在承压，暂未见明显好转迹象。

海外方面，欧元区3月CPI同比上升7.5%，续创纪录新高。美国3月未季调CPI同比上涨8.5%，续创40年来新高，预期为8.4%，前值为7.9%。当前欧美国家生产端已经基本复苏到疫情前水平，治理通胀成为欧美货币政策的首要问题。我们预计美联储加息节奏将是先快后慢、高举高打，从而遏制严重通胀预期导致的负反馈效应、避免后期付出更大的经济成本，不排除后面几次美联储加息节奏超出市场预期的可能性。美联储主席鲍威尔表示，50个基点的加息将在5月份的会议上讨论，多数人认为一次或分多次加息50个基点是合适的。随着美联储加快加息和缩表节奏，近期10年期美债收益率重拾升势，已经从3月初的1.7%左右大幅上行至当前的2.98%，从DCF模型来看，现金流集中在远期的科技股和赛道板块走势大概率承压，而现金流集中在近期的高分红、高股息板块可能重获资金青睐。

4月29日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。在2021年年底中央经济工作会议及今年的两会后，国内外形势出现了重大超预期变化，尤其是房地产风险、国内疫情反复、外围美联储加息、俄乌战争等对经济走势和市场预期形成较大扰动。因此市场尤为看重本次政治局会议对未来政策方向和定调的更新。在2022年全国一季度GDP为27.02万亿元，同比增长4.8%，经济增速低于此前提出了5.5%的GDP预期增速。经济方面，政治局会议提出“要加大宏观政策调节力度，扎实稳住经济，努力实现全年经济社会发展预期目标（5.5%GDP增速）”。我们预计后续国家将加大稳增长政策力度，基建和地产政策都有超预期可能性。货币政策方面，政治局会议提出“要用好各类货币政策工具，要抓紧谋划增量政策工具，加大相机调控力度，把握好目标导向下政策的提前量和冗余度”。在美联储加快收紧流动性和中国流动性已经合理充裕的背景下，中国货币政策操作空间受到制约。本次政治局会议关于“各类政策工具”和“增量政策工具”的表述，说明未来在总量政策上不大可能全面降息，但在其他各类货币政策或者增量政策上都有超预期可能性。房地产方面，政治局会议继续强调房住不炒、因城施策、优化商品房预售资金监管。我们认为在房住不炒基调下，国家会温和式、渐进性、试探性地放松地产政策，而非全面大幅放松地产。股市方面，政治局会议提出“要及时回应市场关切，稳步推进股票发行注册制改革，积极引入长期投资者，保持资本市场平稳运行”。从“全面实行股票发行注册制”到“稳步推进股票发行注册制改革”的表述，说明在2022年股市行情低迷及破发率提升的背景下，注册制的进度可能放缓。关于平台经济，政治局会议提出“要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”。从中央经济工作会议“防止资本野蛮生长”到本次政治局会议“要促进平台经济健康发展”的措辞表述，说明互联网及平台经济可能迎来政策缓和时期。总体而言，政治局会议释放出稳增长的政策暖意，有利于改善市场悲观预期，A股市场有望迎来月度级别的中线反弹行情。

展望2022年第二季度，在三重压力下，国内经济仍处于探底阶段，预计主要宏观经济指标要到2022年下半年才企稳回升。同时，在俄乌冲突加剧通胀预期下，国内PPI仍将在高位运行。我们预计2022年第二季度A股市场难以大幅走牛，预计将在低位磨底震荡一段时间，但5月份有望开启中线反弹行情。但考虑到A股在第一季度出现较大程度回撤后，目前估值已经处于历史低位，也缺乏大幅下探的基础，预计2022年第二季度市场表现将好于第一季度，A股市场仍存在结构性机会。依次看好以下四个板块：

（1）类现金资产。美联储正式开启加息，市场可能从成长风格转向价值（高股息）风格。类滞涨环境也最该配置现金，这对应A股市场中的煤炭、地产、银行、（中字头）的建筑、水电、通信运营商等高分红、高股息资产。

（2）困境反转板块。产业周期反转的生猪养殖板块。

（3）产销两旺的板块。合同负债和预收账款作为收入的先行指标，根据（预收账款+合同负债）/总资产比值，未来1-2个季度，业绩改善预期从强到弱分别为：国防军工、家用电器、交通运输、通信、计算机。

（4）新能源等赛道股。2022年第一季度赛道板块大幅回撤，估值泡沫风险初步释放。虽然全球流动性边际偏紧，市场风格层面对赛道股不利；但新能源等赛道股仍处于产业爆发阶段，产业周期层面利好赛道股。新能源板块仍有一定投资机会。预计新能源赛道股的分化将加剧，业绩证实的个股仍将高增长，业绩证伪的个股会回调。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心05月04日研究报告《悲观情绪消退，市场有望中线反弹》。

风险提示：股市有风险，投资需谨慎。