此前市场反弹动力在于疫情防控政策优化、地产刺激政策出台。但随着全国各地疫情病例增加，市场开始重新担忧疫情对国内经济的影响，上周市场延续震荡走弱势头，上证指数上涨0.14%，创业板指下跌3.36%。同时，成交额明显下降，上周沪深两市日均成交额为8104.66亿，较前一周下降18.31%。市场大幅缩量调整，短期市场在上证指数3100点、创业板指2500点位置遭遇阻力，近期指数仍以震荡走势为主，且结构分化明显。中长期而言，当下疫情防控、地产基本面、美联储加息等都已处于最悲观时期，后续疫情、地产、外围流动性都将逐步改善，市场指数已处于中长期底部区间，继续下探空间较小。短期而言，当下创业板指和科创50指数已经接近三角形震荡区域尾声，预计在未来1-2周，创业板指和科创50指数将面临方向性选择，指数向上突破的概率偏大。上证指数暂未面临方向性选择，向上突破的支撑相对较强。

证监会主席易会满近期提及“探索建立具有中国特色的估值体系”，上周房地产、建筑装饰、银行涨幅居前，大基建央企指数、煤电重组指数表现较佳，市场主线开始聚焦在低估值的国企央企。根据财联社，证监会制定了新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案，方案在监管制度、公司治理、信息披露、公司结构、稳健发展、打击违法、监管转型、协作联动等8大方面提出了相应措施。长期以来，A股的国企、央企估值水平偏低，相比国外同行存在明显估值折价，主要系行业前景、经营效率、投资者交流等方面存在不足。国企央企估值折价一方面抑制金融支持实体经济功能发挥，另一方面也不利于国有资产保值增值。随着三年提质方案出台，预计国企及央企将提升公司治理及信息披露质量，叠加中国产业链中高端升级，预计将一定程度提振国企及央企估值。

流动性层面，中国11月1年期贷款市场报价利率（LPR）报3.65%，上月为3.65%；5年期以上LPR报4.3%，上月为4.3%。近期，国常会指出，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。稳定和扩大消费，支持平台经济持续健康发展。央行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点，此次降准为全面降准。相比今年4月25日的全面降准0.25个百分点+额外定向降准0.25个百分点而言，12月份未有定向降准操作，12月份总体降准力度不及4月份，体现“不搞大水漫灌，兼顾内外平衡，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，保持流动性合理充裕”的总基调。从预期实施效果来看，4月份降准共计释放长期资金约5300亿元、降准降低金融机构资金成本每年约65亿元；但12月份降准共计释放长期资金约5000亿元，且降准降低金融机构资金成本每年约56亿元，12月份预期效果也弱于4月份。在金融支持房地产16条措施出台后，六大国有银行已与17家房企达成合作协议，已披露的意向性授信额度合计为12750亿元。在宽货币向宽信用传导预期下，近期市场流动性边际趋紧，债市和理财市场出现较大波动。本次降准目的在于落实稳经济一揽子政策措施，尤其是托底地产板块，避免出现流动性风险事件。但近期央行加大公开市场操作力度，上周通过公开市场操作净回笼资金高达3780亿元，表明当下货币政策仍趋于稳健，不宜期待“大水漫灌”。在美联储鹰派加息、中美利差大幅倒挂、国内流动性仍合理充裕背景下，后续央行降准降息的空间并不大。

海外方面，最新美联储会议纪要显示，一些美联储官员希望在经济放缓前看到更多数据。多位美联储官员认为，利率将在更高水平见顶；大多数美联储官员支持放慢加息步伐。我们以流通中货币同比增速计算，预计美国CPI同比增速已经在2022年6月-2022年8月初步触顶回落。美国8-9月通胀数据超预期点主要来自核心CPI走高。住房项目占核心CPI比值的40.65%，住房（租金）走高是美国8-9月份CPI超市场预期的最主要原因。以美国房价指数计算，估计2023年4月起美国核心CPI也将实质性回落。高杠杆限制了美联储加息空间。1953年以来，美国杠杆率与10年期美债收益率乘积的最高值达5.77%（1984年6月）。我们以5.77%上限计算，当下美国政府杠杆率（117.90%）对应的10年期美债收益率上限值在4.89%，预计后续10年期美债收益率上行空间并不大。从加息时间和加息节奏来看，美联储本轮加息已经处于尾声阶段。但为打断“工资-通胀”螺旋，预计美联储利率将在高位维持较长时间。美国10月失业率为3.7%，预估为3.6%，前值为3.5%。美国失业率上行将缓解“工资-通胀”螺旋压力。近期，美债2-10年期收益率曲线出现1980年代初以来最严重倒挂，仍需警惕后续美国经济硬着陆风险。

目前A股处于二次探底回升阶段，估值已经大幅回落。第四季度国内经济将迎来弱复苏过程，叠加宽货币向宽信用传导，A股将迎来配置时机。建议依次从以下四个板块进行资产配置：

（1）低估值蓝筹板块。随着地产基本面企稳，预计金融和地产产业链等蓝筹标的业绩将企稳，估值迎来修复。

（2）业绩边际改善板块。未来1-2个季度，国防军工、建筑装饰、商贸零售、机械设备、TMT的业绩边际改善幅度或最大。

（3）估值合理的赛道股。关注业绩高增长且估值合理的医药、信创板块。

（4）通胀板块。俄乌冲突持续化，通胀板块或存在阶段性机会，例如煤炭、石油、天然气板块。但通胀板块不确定性较大，需要密切关注全球能源市场运行情况。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心11月27日研究报告《央行如期降准，指数延续震荡》。

风险提示：股市有风险，投资需谨慎。