随着国内稳增长力度加大以及平台经济治理规范化，外资对中国资产的信心大幅提升。近两周，在美中概股和恒生科技指数大幅反弹，外资大幅买入A股资产。上周，北向资金净买入368.31亿元，单周净买入额创年内新高，而且五个交易日全部录得净流入。外资大幅流入，驱动A股指数继续反弹。上周，上证指数上涨2.80%，创业板指上涨4.00%，沪深两市日均成交额为10558.36亿，较前一周上升19.85%。展望6月份，此前A股市场反弹的三重驱动力呈现“一正一负一平”特征：市场处于业绩真空期（一正）、政策利好大多已经兑现（一负）、市场悲观情绪转向中性（一平），三重驱动力相互抵消，指数向上和向下的动力已经趋于均衡，市场将从快速反弹进入震荡走势。6月份如果市场进入震荡行情，预计板块将走向再平衡，前期滞涨的金融和消费板块有望迎来补涨。2022年A股第一次配置时点在4月下旬的一季报披露期，7月-8月份A股市场将再次迎来业绩披露期考验，预计届时市场大概率选择方向，8月下旬A股市场或迎来年内的第二次配置时点。但如无特别利空因素发生，预计后续A股指数很难在跌破4月27日低点，当下市场机会大于风险。

此前A股指数下行的内部根本原因在于业绩端承压，房地产风险暴露则是本轮经济下行的根本原因，疫情反复对经济亦有一定影响。金融数据作为经济及市场走势的先行指标，社融数据通常领先于市场底1-2个月。2022年5月，中国社会融资规模增量2.79万亿元，比上年同期多8399亿元，预估为20300亿元，前值为9102亿元。5月份人民币贷款增加1.89万亿元，同比多增3920亿元，预估为1.223万亿元，前值为6454亿元。5月新增社融总量超预期，主要系人民币贷款和政府债发行拉动，其中专项债是政府债的主要拉动力。5月，地方政府专项债增加10600亿元，同比多增3899亿元，主要系去年专项债发行后置而今年专项债发行前置，国家要求今年专项债在8月底前基本使用到位。贷款方面，居民短期贷款增加1840亿元，同比多增34亿元；居民中长期贷款增加1047亿元，同比少增3379亿元；企业短期贷款增加2642亿元，同比多增3286亿元；企业中长期贷款增加5551亿元，同比少增977亿元；票据融资增加7129亿元，同比多增5591亿元；非银贷款增加461亿元，同比少增163亿元。虽然5月新增信贷总量超预期，但结构依旧不佳，票据冲量和短期贷款是信贷回升的主要支撑项，企业中长期贷款同比仍少增，反映企业真实融资需求不强。但相比4月份的企业中长期贷款增加2652亿元（同比少增3953亿元）而言，5月份的企业中长期贷款增加5551亿元（同比少增977亿元），企业中长期贷款同比降幅明显缩窄，边际明显改善。5月货币供应量M2同比增长11.1%，预估为10.3%，前值为10.5%。M1同比增长4.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.5个和1.5个百分点。M2-M1剪刀差扩大，说明实体经济中的投资机会减少，存款定期化，经济活力依旧偏弱。总体来看，5月份的金融数据总量虽超预期，但结构仍有改善空间，当下经济基本面偏弱，期待国内稳增长政策继续发力。

中国5月官方制造业PMI为49.6，前值为47.4，5月官方非制造业PMI为47.8，前值为41.9。中国PMI已经连续3个月处于荣枯线下方，实体经济下行压力较大，但5月份制造业PMI已经较4月份出现明显回升，当下经济最大冲击时期或已过去。国务院在5月25日召开全国稳住经济大盘电视电话会议，提出：努力确保二季度经济合理增长和失业率尽快下降，保持经济运行在合理区间。随着国内稳增长政策持续发力，我们预计主要宏观经济指标将今年下半年出现明显好转。

当下欧美国家经济处于滞胀状态。欧元区5月调和CPI同比8.1%，续刷记录新高，预期7.8%，前值7.5%。欧元区5月份CPI环比上升0.8%，预期为0.6%。为应对高通胀，欧洲央行计划7月加息25个基点，预计将在9月再次加息；决定自2022年7月1日起停止资产购买计划的净资产购买。美国5月份CPI同比上涨8.6%，创1981年12月以来新高，预估为8.3%；环比上涨1.0%，预估为0.7%。美国5月核心CPI同比上涨6%，预期5.9%，前值6.2%。供给端成本冲击和需求端耐用品上涨是美国5月通胀再次超预期的主要原因，受此影响，美股近期再次开启探底走势。为遏制高通胀，美联储将加快加息步伐，5-7月份将是美联储快速加息时期。5月份美联储会议将基准利率上调50个基点至0.75%-1.00%区间，为2000年以来首次大幅加息50个基点。美联储会议纪要表示，美联储多数官员支持在接下来的两次会议上每次加息50个基点。同时，美联储FOMC声明显示，6月1日开始以每月475亿美元的步伐缩表；三个月内逐步提高缩表上限至每月950亿美元，即每个月缩减600亿美元美国国债和350亿美元抵押贷款支持证券（MBS）。考虑到美国高通胀暂未缓解，我们预计美联储将在6月、7月继续加息至少50BP，且不排除加息75BP的可能性。在6月15日加息落地之前，全球资产走势或将再次承压。

美联储加快加息和缩表节奏，将对全球资本市场走势形成一定扰动。但是需要重点关注的是，快节奏的加息、货币紧缩，也给市场带来美国经济“硬着陆”的担忧，从美国历史上多轮被动加息的过程来看，加息后的经济衰退已有先例。美国总统拜登表示：抗击通胀是首要经济任务，除了美联储方面外，另外两个组成部分是降低美国家庭生活成本和联邦赤字，美国有望在今年将联邦债务削减1.7万亿美元，促成历史上最大的降幅。美国联邦赤字降低也将加剧美国经济衰退压力。但衰退是否会出现、何时出现，我们还需要观察后续美国经济数据的表现。

技术面而言，一轮完整熊市行情通常会依次经历：杀估值、杀业绩、杀逻辑等三个阶段。港股市场和在美中概股从2021年2月开始走熊，当下港股市场和在美中概股已经对平台经济反垄断及SEC《外国公司问责法》等利空逻辑充分反映，港股及在美中概股已经完整经历从杀估值到杀逻辑的熊市行情，已处于熊市行情尾声。A股市场从2021年12月开始走熊，目前A股对经济下行也有充分预期，处于杀业绩行情的尾声，虽暂未出现杀逻辑事项，但市场风险总体较小。而美股市场从2022年1月开始走熊，目前处于杀估值的尾声，但美股还未充分反映美国经济下行的压力，暂未经历杀业绩和杀逻辑过程，美股市场风险较大。美国目前国内面临严重通胀压力，考虑到供给端通常需要2-3年才能释放产能，因此美国通胀缓解大概率需要通过需求端萎缩来实现，下半年美国上市公司业绩下行压力加大。从熊市历程和中美经济节奏来看，我们预计港股市场及中概股板块将领先于A股市场反弹，A股市场将领先于美股市场反弹。后续港股市场和中概股板块将同时受益于中国经济触底回升及全球流动性危机缓解，反弹幅度或最大。

展望2022年第二季度，在三重压力下，国内经济仍处于探底阶段，预计主要宏观经济指标要到2022年下半年才企稳回升。同时，在俄乌冲突加剧通胀预期下，国内PPI仍将在高位运行。我们预计2022年第二季度市场表现将好于第一季度，A股市场仍存在结构性机会。6月份依次看好以下四个板块：

（1）类现金资产。美联储正式开启加息，市场可能从成长风格转向价值（高股息）风格。类滞涨环境也最该配置现金，这对应A股市场中的煤炭、地产、银行、（中字头）的建筑、水电、通信运营商等高分红、高股息资产。

（2）困境反转板块。产业周期反转的生猪养殖板块。

（3）产销两旺的板块。合同负债和预收账款作为收入的先行指标，根据（预收账款+合同负债）/总资产比值，未来1-2个季度，业绩改善预期从强到弱分别为：国防军工、家用电器、交通运输、通信、计算机。

（4）稳增长板块。2022年国内经济面临三重压力冲击，稳增长需求迫切，可关注地产、基建等稳增长板块。

本文作者系财信证券研究发展中心分析师黄红卫（执业证书编号：S0530519010001）。以上观点来自财信证券研究发展中心06月12日研究报告《5月社融有所改善，A股机会大于风险》。

风险提示：股市有风险，投资需谨慎。